نسبت های کاربردی در تحلیل فاندامنتال

نسبت PEG(نسبت p/e به g) نسبت p/e به نرخ رشد سالانه درآمد:

نسبت PEG به صورت وسیعی برای یافتن پتانسیل های قیمتی سهام استفاده می شود و این نسبت توسط بسیاری از تحلیلگران نسبت به نسبت پی به ای ترجیح داده می شود . دلیل این برتری این است که در نسبت PEG نرخ رشد سود شرکت به عنوان یک عامل اساسی در نظر گرفته می شود.

همانند نسبت پی به ای ؛ پایین بودن این نسبت می تواند نشانه ای از این باشد که شرکت زیر ارزش ذاتی می باشد و بالا بودن آن نشانه ای از بالاتر بودن نسبت به ارزش ذاتی می باشد. این نسبت در حالی که در کنار سایر نسبت های مالی قرار گیرد می تواند دید کاملتری به تحلیلگر بدهد بهتر است با نسبت های PEG سایر شرکت های هم صنعت نیز برای مقایسه انتظارات مقایسه شود.

سرمایه گذاران بورس تهران بیش از هر نکته دیگری وضعیت سهام را براساس نسبت قیمت به عایدی (P/E) شرکت ها می سنجند. اين نسبت يكى از معيارهايى است كه امروزه در بازارهاى سهام جهت ارزشگذارى قيمت سهام عموميت يافته و حتى سرمايه گذاران مبتدى نيز از آن استفاده مى كنند. در بسيارى از صنايع اين نسبت بيش از آنكه نمايانگر انتظارات آتى در مورد رشد آن صنعت باشد، نشان دهنده اقبال بازار نسبت به آن صنعت است. اقبال بازار نيز خود بيش از آنكه متاثر از تحليل باشد، در بسيارى از موارد به واسطه بازارسازى بازيگران اصلى بازار به وجود مى آيد.

نکته مهم این است که نسبت P/E در حال حاضر قابل مقایسه با ارقام قبلی آن نیست و فعالین بازار بایستی در تحلیل بنیادی این رقم را با ارقام مربوط به نسبت مذکور برای صنایع، رقبا و نیز نسبت مذکور برای کل بورس بسنجيم.

تغییر نسبت P/E بسیار متاثر از تغییرات نرخ بهره و یا توم در جامعه است. در چنین شرایطی تحلیل گر باید این ارقام را با توجه به نرخ بهره بانکی تعدیل کند تا نسبت به دست آمده قابل اتکا باشد. البته نمی توان گفت هر سهمی که نسبت قیمت به درآمدی بیش از 5  واحدی را دارا است، مناسب به نظر نمی رسد و ارزندگی چندانی ندارد. بلکه ممکن است نرخ رشد سودآوری شرکت ها زمینه های لازم برای تعدیل این نسبت و ارزنده بودن سهم را فراهم کند. اما اینکه آیا واقعاً سهمی با نسبت P/E بالا ارزنده است یا خیر، را می توان با استفاده از نسبت PEG دریافت. در بسيارى از كشورها به جاى استفاده از نسبت P/E، از نسبت PEG جهت تحليل قيمت ها در بازار سرمايه استفاده مى شود.

دو جزء اصلي نسبت فوق، ارزش بازار (P قیمت پایانی) هر سهم و دیگری درآمد شركت است (E) . سود مهمترين شاخص در عملكرد شركت است. از اين رو مهمترين متغير در تعيين ارزش سهام يك شركت به حساب می آید. در واقع سود یک مؤسسه، انعكاس نتايج عملكرد آن مؤسسه است.

درآمد نتيجه تهاتر موارد گوناگونی در حسابداري است: درآمدها، بهاي تمام شده كالاي فروش رفته، حقوق و دستمزد، اجاره و غيره. تمام اين اقلام براي ادامه فعاليت يك شركت ضروري است. اگر شركت از منابع در اختيار خود، حداكثر استفاده را نكند نمي‌تواند سود كسب كند و با مشكل ادامه فعاليت رو به ‌رو مي‌شود.

ممكن است اين سوال پيش آيد كه چرا در مورد بعضى سهام اين نسبت بسيار بالاست و آيا مثلاً نسبت ۲۰= P/E در مورد يك سهم نشانگر فزونى قيمت بر ارزش واقعى آن سهم به ميزان حداقل ۱۹ برابر است؟ پاسخ به اين ابهام با نسبت PEG امكان پذير است. در حقيقت مى توان گفت انتظارات رشدهاى آتى شركت باعث تعديل نسبت P/E مى شود. نسبت PEG همان طور كه از نام آن هم پيداست از تقسيم نسبت P/E به رشد (G) به دست مى آيد. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام شركت هاى كوچك و نيمه بزرگ كه سود تقسيمى ندارند كاربرد دارد.

عدد مورد استفاده براي رشد سالانه سود را از طرق گوناگوني مي‌توان محاسبه كرد. مثلا اين عدد را مي‌توان ميانگين رشد سود طي پنج سال گذشته محاسبه كرد يا حتی آن را مستقل از سال‌هاي گذشته پيش‌بيني كرد.

با تقسیم نسبت P/E بر نرخ رشد سود سالانه شرکت ها، نسبت PEG به دست می آید که می تواند در تشخیص سهام ارزنده کمک کننده باشد. در صورتی که این نسبت زیر یک واحد باشد (مانند مثال شبندر كه در ادامه ميخوانيد)، سهم همچنان از ارزندگی برخوردار است، ولو اینکه نسبت قیمت به عایدی آن رقم بالایی باشد. این شرایط حکایت از این امر دارد که سهم زیر ارزش ذاتی آن معامله می شود. ولی چنانچه، نسبت PEG برای یک سهم بالاتر از یک واحد باشد، سهم چندان ارزنده محسوب نمی شود.

براى ارزش گذارى سهام شركت هاى بزرگ سود نقدى هم در محاسبات وارد مى شود. نسبت PEG براى ارزش گذارى سهام سيكلى و در مورد سهام شركت هايى كه در صنايع بانكى يا مستغلات فعاليت دارند قابل كاربرد نمى باشد. زيرا در اين گونه شركت ها ارزش دارايى هاى آنها نمايانگر ارزش آنها است. اگر ما فرض كنيم كه شركت هاى فعالى در يك بخش نرخ رشدهاى مشابه و ريسك هاى مشابه دارند، استراتژى ما استفاده از نسبت P/E و انتخاب سهامى است كه با توجه به اين نسبت، قيمت آنها از ارزش واقعى شان پائين تر است. مديران پرتفوى و تحليلگران غالباً نسبت هاى P/E را با نرخ رشد شركت مقايسه مى كنند تا از اين طريق سهام پایین تر و بالاتر از ارزش ذاتی را شناسايى كنند. در ساده ترين تحليل ممكن است، شركت هايى كه P/E آنها پائين تر از نرخ رشد آنهاست به عنوان سهام زیر ارزش ذاتی یا به اصطلاح Undervalue شناخته شوند. در اين ديدگاه نسبت PEG به عنوان معيارى جهت ارزشگذارى مورد استفاده قرار مى گيرد.

نکته مهمی که مطرح است اینکه، بازار همیشه ارزش ذاتی سهم را به موقع تشخیص نمی دهد و این امر اجازه می دهد تا صنایع و سهم هایی که تغییر قیمتی چندانی را تجربه نکرده اند، می توانند مورد اقبال بازار قرار گیرند. این موضوع موجب می شود سهام برخی شرکت ها نتوانند در بازار سهام عرض اندام کنند و از روند کلی جا می مانند. بدین ترتیب پتانسیل رشد در چنین سهم هایی وجود دارد.

مطالعات انجام شده در بورس نيويورك نشان مى دهد كه تفاوت دو نسبت P/E و PEG در شركت هاى فعال در بخش نرم افزار و فن آورى اطلاعات بسيار بيشتر از ساير صنايع است. متوسط نسبت PEG براى شركت هاى اين صنعت در سال ۱۹۷۷, ۷۷/۱ بود و اين در حالى است كه متوسط نسبت P/E آنها ۵/۳۵ بوده است. در تحليل نسبت PEG مى توان از فرمول دو مرحله اى تنزيل جريان هاى نقدى استفاده كرد. نكاتى كه مورد استفاده از نسبت PEG بايستى لحاظ شود به شرح زير است:

۱ _ شركت هاى پرريسك با نسبت هاى PEG بسيار پائين ترى به نسبت شركت هاى با ريسك پائين و بازده مشابه شركت هاى پرريسك مبادله مى شوند، بنابراين مى توان گفت شركت هايى كه براساس نسبت PEG زيرقيمت (undervalue) به نظر مى رسند، ممكن است پرريسك ترين باشند.

۲- شركت هايى كه در سرمايه گذارى هاى خود به صورت كاراتر عمل مى كنند يعنى مى توانند نرخ بازده بالايى از پروژه ها را به دست آورند به نسبت شركت هايى كه همان بازده را به صورت غير كارا و از پروژه هاى بيشتر به دست مى آورند، نسبت PEG بالاترى دارند. بنابراين شركت هايى كه با توجه به PEG ارزان به نظر مى رسند ممكن است شركت هايى با نرخ بازده سرمايه گذارى مجدد بالا و نرخ بازدهى پايين پروژه هاى سرمايه پذير باشند.

3- شركت هايى كه نرخ رشد بسيار پايين يا بسيار بالايى دارند به نسبت شركت هاى با نرخ رشد متوسط، نسبت PEG بالاترى دارند، بنابراين مى توان گفت كه نسبت PEG تاثير نرخ رشد را خنثى نمى كند. به نظر مى رسد نسبت PEG در مقايسه با نسبت P/E از صحت بيشترى برخوردار باشد، اگر نگاهى به سايت هاى مالى نظير BloomBerg بيندازيد، خواهيد ديد كه اين نسبت در غالب بازار هاى سهام كاربرد يافته است. مهم ترين فاكتور در اين نسبت نحوه محاسبه نرخ رشد (g) است كه صحت يا عدم صحت پيش بينى آن به صحت يا عدم صحت پيش بينى صورت سود و زيان ۵ ساله آتى شركت بستگى خواهد داشت. مسلماً لحاظ فاكتورهاى سيستماتيك صنعتى كه شركت در آن فعال است و فاكتور هاى غيرسيستماتيك موثر بر آن شركت در صحت پيش بينى ها تاثير بسزايى خواهد داشت.

نسبت PEG  به اندازه دو نسبت مهم ديگر (نسبت P/E و نسبت P/B قيمت به ارزش دفتري هر سهم) شناخته شده نيست! ولي حداقل به اندازه دو نسبت فوق ارزشمند و مفيد است. كاربرد اين نسبت همزمان با ساير نسبت ها به سرمايه گذاران نمايي ارائه مي كند كه از نظرات بازار در مورد پتانسيل هاي رشد درآمد يك سهم نشان آگاه شوند. اين نسبت، نرخ رشد درآمد يك سهم را با نسبت P/E (قيمت به درآمد) مقايسه نموده  و براساس آن نسبت P/E را توضيح داده يا تعديل مي كند.

اگر نسبت PEG يك سهم مساوي يك باشد به مفهوم آن است كه بازار در ارزيابي قيمت سهم كاملا” نرخ رشد را در نظر گرفته است و اين امر بلحاظ تئوريك نيز منصفانه است زيرا طبق نظريه مزبور در بازار كارا:  « قيمت سهم منعكس كننده درآمدهاي آتي سهم مي باشد.»

نسبت PEG>1 نشاندهنده يكي از موارد زير است:

1. قيمت سهم بيش از واقع ارزيابي شده است.
2. انتظارات بازار از رشد درآمدهاي آتي سهم بيشتر از آن چيزي است كه اعلام شده است نسبت PEG در مورد سهام رشد يابنده غالبا” بيشتر از يك است زيرا براساس انتظارات ايجاد شده از رشد سريع درآمد، سهامداران تمايل به خريد سهم در قيمت‌هاي بالاتر نيز دارند.

نسبت PEG<1 نشاندهنده یکی از موارد زیر است:

1.  احتمال دارد كه سهم كمتر از واقع ارزيابي شده باشد.
2. انتظارات بازار در مورد تحصيل درآمدهاي اعلام شده و رشد مورد نظر قانع نشده و ابهاماتي داشته باشد. در بعضي موارد به علت اينكه بازار از پتانسيل هاي موجود در يك شركت مطلع نشده و به رشد درآمدهاي آتي سهام آن پي نبرده است ممكن است PEG<1 باشد. به عبارت ديگر نقص اطلاعاتي بازار باعث بروز اين پديده شده است.

نكته مهم ديگر اينكه نسبت PEG (مثل تمامي نسبت‌هاي ديگر) حتما” بايستي همراه  ساير نسبت ها بكار برده شود تا سرمايه گذاران را در انتخاب درست ياري نمايد. اطلاعاتي مانند روند عمليات اساسي شركتها در ارزيابي سود آوري آتي  شركت ها نقش مهمي خواهند داشت.

ضمنا” اگر قيمت يك سهم كمتر يا بيشتر از واقع ارزيابي شده باشد (PEG كمتر يا بيشتر از يك باشد) سرمايه گذار بايستي نسبت هاي P/E و PEG شركتهاي هم گروه و هم رتبه و هم چنين كل بازار را تعيين و مقايسه نمايد.

 نسبت PEG=1 نشاندهنده یکی از موارد زیر است:

اگر این نسبت برابر 1 باشد به این معناست که انتظارات بازار به سهم مورد نظر با توجه به نرخ رشد شرکت لحاظ شد و نسبت PEG کمتر از یک می تواند بیانگر این اصل باشد که معاملگران ارزشمند بودن سهم را به درستی ارزیابی نکردند یا با توجه به رشد سود سهم نسبت به آینده سودآوری شرکت امیدوار نیستند. به همین صورت نسبت PEG بزرگتر از یک می تواند بیانگر این اصل باشد که شرکت بالاتر از ارزش ذاتی در حال معامله می باشد یا معامله گران نسبت به وضعیت سود آوری سهم بسیار امیدوار هستند.

خلاصه اینکه زير 1 قيمت ارزان،حدود 1 عادلانه و 1.5 يا بيشتر از آن گران بيان ميشود.

دسته بندي پرفسور چندلر براي بازارهاي کوچک ( همانند ايران) به شرح ذيل است:

• زير 0 (منفي) : قيمت فعلي قابل مناقشه نيست،قيما احتياج به اصلاح اساسي دارد.
•  0 تا 0.25: سهام زير قيمت ( ارزان ) معامله ميشود.
• 0.25تا 0.75 : قيمت سهام خوب است.
• 0.75 تا 1.25 : قيمت سهام عادلانه يا نسبتا عادلانه است ( با توجه به ارزش ذاتي صنعت)بالاتر از 1.25: سهام بالاتر از ارزش ذاتي معامله ميشود.